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中科英华发展的几个重要问题

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公

司

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究

东

兴

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调

研

快

报

打造铜产业链 长期估值有吸引力

——中科英华（600110）调研快报

2010 年5 月10 日

推荐/首次

有色金属 调研快报

林阳 有色金属行业分析师

010-6650 7321 执业证书编号：S1480208070051

事件：

我们近日调研了中科英华，与公司管理层进行了深入交流，对公司增发项目和未来发展情况有了进一步

了解。

确立“打造铜产业链”的战略举措，铜箔项目是最大看点

公司前期主要依靠油田资产维持运转，油田资产每年能够贡献2000-3000 万元的现金流，原有的电缆资产

盈利能力较为一般，公司一直没有找到较好的盈利增长模式，2009 年5 月，公司与青海省地方政府合作，

在西宁经济技术开发区联合建设“青海电子材料产业基地”，该项目拟占地约500 亩 ，总投资预计30 亿

元。未来主要围绕铜产业链进行上下游拓展,主要涉及铜箔,覆铜板,印刷线路板相关应用产品,锂电池材料,绿

色高容量电池和超级电容器等项目。在地方政府的支持下，公司未来会与当地矿业公司合作开发上游铜矿资

产，打通整个铜产业链条。

图1：中科英华铜产业链图

资料来源：东兴证券

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目前首要推进的是铜箔项目，公司前期在惠州的项目已经具备2000 吨铜箔生产能力，未来在此基础上，在

西宁建立更大规模铜箔生产线，目前已建成1 万吨铜箔生产能力，未来增发项目还要建1.5 万吨铜箔生产能

力，预计未来在西宁基地能够实现3 万吨左右的实际生产能力，如果进展顺利，远期公司还可能将铜箔生产

能力提高到5 万吨，成为全球最大的铜箔生产商，因此，铜箔项目将是公司未来的最大看点。

铜箔项目前景广阔，产品供不应求

公司铜箔产品主要包括印制电路用1/3oz～2oz(名义厚度12μm～70μm)的标准轮廓(S)、低轮廓（LP）、

甚低轮廓（VLP）高温延展性（HTE）电解铜箔；印制电路用3oz～14oz（名义厚度105μm～500um）的

甚低轮廓度高温延展性超厚电解铜箔（VLP－THE－HF）；锂离子电池用名义厚度9μm～20μm 单面毛、

双面毛、两面光电解铜箔。

目前来看，超薄超厚铜箔技术难度大，市场价格高，公司已经最薄能够做到7μm，最厚能够做到400μm

的铜箔产品，在国内市场技术处于领先水平，目前市场需求量最大的产品仍然是普通用的印刷电路用铜箔，

而技术难度较大的超薄和超厚铜箔虽然技术含量高，但市场需求并没有完全释放，因此，公司初期将以一般

厚度产品作为主打产品，同时培育超薄超厚铜箔市场，逐步提高产品附加值，目前国内在高档电解铜箔领域

还不能满足市场需求，需要较大的进口来填补市场缺口，公司产品在技术上和国外产品差别不大，在目前供

不应求的局面下，销售应不成问题。未来在新能源汽车领域，尤其是动力用锂离子电池领域公司还谋求更大

突破，高档铜箔具有高延性、高韧性、厚度均匀、导电性能好、防氧化能力强，与基板结合力强等特性，是

动力用锂离子电池制造不可或缺的材料，未来公司在新能源汽车领域的需求有较大想象空间。

公司在西宁铜箔项目具有较好的成本优势，目前公司在惠州铜箔电费每度0.7 元以上，而西宁电费不到0.3

元，而铜箔成本中30%左右为电费，1 吨按照1.2 万度电耗计算，每吨铜箔可节省耗电成本5000 元左右，

而公司从西部运往东部客户集中地区的运费为每吨900 元左右，综合计算，公司铜箔每吨可节省4100 元，

能够提高毛利率4 个点以上，当地政府给予公司西宁铜箔项目8 年免税优惠政策，也给公司提供了更大的盈

利空间。公司西宁项目地处高海拔地带，含氧量比平原地区低，有利于产品性能提高，产品质量能够得到进

一步保证。综合来看，公司西宁项目的成本将大大低于惠州项目，综合毛利率将会大幅提升。

铜箔项目2010 年开始释放业绩，长期估值有吸引力

公司西宁1 万吨铜箔项目2010 年2 季度基本建成，2010 年预计生产6000 吨，2011 年将完全释放1 万吨

产能，公司未来1.5 万吨铜箔项目可能会用自有资金先行建设，未来增发资金到位后再填补前期投入资金，

1.5 万吨铜箔项目建设周期1 年半左右，在2012 年大部分产能将能够释放，公司预计未来在西宁项目两期完

全建成后，将能够实现3 万吨实际产能。

由于西宁项目具有较高技术优势，较低生产成本，且未来产品逐步向高端方向发展，铜箔项目综合毛利率未

来将大幅上升。3 年后，铜箔项目有望为公司贡献7.66 亿毛利，公司业绩将大为改观

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表1 公司铜箔业务预测

2009 2010E 2011E 2012E

产量（吨） 1800 7800 11800 26800

售价（万元/吨） 8 9 10 11

收入(亿元) 1.4 7.02 11.8 29.48

毛利率 16.5% 21% 23% 26%

毛利(亿元) 0.23 1.47 2.71 7.66

资料来源：东兴证券

公司电线电缆业务近年来发展稳定，作为公司铜产业链的下游应用领域，公司也在不断进行产品升级改造，

未来拟建设的特种高压电缆项目将使得产品毛利率进一步提升。

油田资产方面，公司现有油田成本相对固定，影响油田收益的主要是油价波动，公司将油田项目作为现金牛，

每年为公司提供较好的现金流，预计随着油价稳定在80 美元附近，未来几年公司油田贡献收入2 亿左右，

毛利率维持在65%附近比较合理。

电池材料方面，公司2009 年收购了创亚动力电池，当年贡献了3100 万收入，毛利率达到16%左右，未来

有望保持稳步增长。

表2 公司收入及毛利预测表

2010E 2011E 2012E

铜箔

产量（吨） 7800 11800 26800

售价（万元/吨） 9 10 11

收入(亿元) 7.02 11.8 29.48

毛利率 21% 23% 26%

电线电缆

收入（亿元） 4 4.2 4.5

毛利率 15% 15.5% 16%

油田

收入（亿元） 2 2 2

毛利率 65% 65% 65%

电池材料

收入（亿元） 0.4 0.6 0.8

毛利率 16% 17% 18%

贸易

收入（亿元） 0.3 0.3 0.3

毛利率 10% 10% 10%

收入(亿元） 13.72 18.9 37.08

毛利(亿元） 3.47 4.80 9.86

毛利率 25.28% 25.38% 26.59%

资料来源：东兴证券

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假设销售费用率和管理费用率保持稳定，公司2010 年西宁项目开始享受免征所得税，公司本部、惠州铜箔、

郑州电缆、创亚动力电池公司均享受15%税率，假设2010 年以6 元价格能够实现增发1.33 亿股募集8 亿

资金，预测2010、2011、2012 年EPS 分别为：0.075、0.13、0.31，短期来看估值偏高，鉴于公司基本面

向好趋势已经形成，业绩出现明显拐点，且2011 年估值较为合理，2012 年估值具有较好吸引力，给予公司

“推荐”评级。

表3 公司业绩预测表

2009A 2010E 2011E 2012E

主营收入（百万元） 717.10 1,372.00 1,890.00 3,708.00

主营收入增长率 -20.03% 91.33% 37.76% 96.19%

EBITDA（百万元） 114.10 248.45 330.22 608.11

EBITDA 增长率 -42.28% 117.73% 32.92% 84.15%

净利润（百万元） 6.16 85.71 147.86 355.23

净利润增长率 -83.94% 1292.18% 72.50% 140.25%

ROE 0.47% 3.92% 6.42% 13.72%

EPS（元） 0.006 0.075 0.129 0.309

P/E 1,260.66 103.11 59.78 24.88

P/B 5.93 4.04 3.84 3.41

EV/EBITDA 75.95 35.98 27.80 15.92

资料来源：东兴证券

风险分析

公司主要风险来自于铜箔毛利率波动风险，未来如果铜价上涨过快，则铜箔毛利率会有明显降低；

其次，公司高端铜箔销售比例低于预期，则铜箔毛利率会比预期低。

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利润表（百万元） 2009A 2010E 增长率% 2011E 增长率% 2012E 增长率%

营业收入 717.10 1,372.00 91.33% 1,890.00 37.76% 3,708.00 96.19%

营业成本 577.19 1,025.18 77.61% 1,410.30 37.57% 2,722.12 93.02%

营业费用 21.07 40.47 92.10% 55.76 37.76% 109.39 96.19%

管理费用 72.47 138.57 91.21% 190.89 37.76% 374.51 96.19%

财务费用 21.14 55.07 160.56% 52.37 -4.91% 94.27 80.01%

投资收益 (4.92) 0.00 N/A 0.00 N/A 0.00 N/A

营业利润 21.21 104.74 393.94% 169.73 62.04% 386.21 127.55%

利润总额 29.85 106.14 255.54% 171.13 61.22% 387.61 126.51%

所得税 10.94 7.43 -32.09% 10.27 38.19% 19.38 88.76%

净利润 18.91 98.71 421.91% 160.86 62.95% 368.23 128.92%

归属母公司所有者的净利润 6.16 85.71 1292.18% 147.86 72.50% 355.23 140.25%

NOPLAT 26.82 148.63 454.07% 208.77 40.46% 456.46 118.64%

资产负债表（百万元） 2009A 2010E 增长率% 2011E 增长率% 2012E 增长率%

货币资金 259.34 590.82 127.82% 699.30 18.36% 1,371.96 96.19%

交易性金融资产 0.00 0.00 N/A 0.00 N/A 0.00 N/A

应收帐款 145.06 263.12 81.39% 362.47 37.76% 711.12 96.19%

预付款项 714.68 713.66 -0.14% 712.24 -0.20% 709.52 -0.38%

存货 172.31 303.34 76.05% 417.29 37.57% 805.45 93.02%

流动资产合计 1,404.81 2,089.21 48.72% 2,491.99 19.28% 4,187.98 68.06%

非流动资产 1,586.23 980.31 -38.20% 1,172.18 19.57% 1,344.55 14.71%

资产总计 2,991.05 3,069.52 2.62% 3,664.17 19.37% 5,532.53 50.99%

短期借款 366.00 0.00 N/A 349.18 N/A 1,526.86 337.27%

应付帐款 155.09 252.78 62.99% 347.75 37.57% 671.21 93.02%

预收款项 16.03 13.28 -17.12% 9.50 -28.46% 2.09 -78.03%

流动负债合计 658.78 375.83 -42.95% 847.85 125.59% 2,449.39 188.90%

非流动负债 791.10 747.87 -5.46% 739.22 -1.16% 708.84 -4.11%

少数股东权益 223.62 236.62 5.81% 249.62 5.49% 262.62 5.21%

母公司股东权益 1,317.54 2,185.80 65.90% 2,304.09 5.41% 2,588.27 12.33%

净营运资本 746.03 1,713.39 129.67% 1,644.15 -4.04% 1,738.59 5.74%

投入资本IC 2,181.91 2,312.22 5.97% 2,684.21 16.09% 3,696.41 37.71%

现金流量表（百万元） 2009A 2010E 增长率% 2011E 增长率% 2012E 增长率%

净利润 18.91 98.71 421.91% 160.86 62.95% 368.23 128.92%

折旧摊销 71.76 0.00 N/A 108.13 N/A 127.63 18.03%

净营运资金增加 (261.75) 967.35 N/A (69.24) N/A 94.44 N/A

经营活动产生现金流 12.53 24.97 99.32% 149.89 500.40% (9.33) N/A

投资活动产生现金流 (482.20) 41.14 N/A (300.00) N/A (300.00) N/A

融资活动产生现金流 248.91 265.37 6.61% 258.59 -2.56% 981.99 279.75%

现金净增（减） (220.76) 331.48 N/A 108.48 -67.27% 672.66 520.06%

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分析师简介

林阳

中国社科院金融专业硕士，有色金属行业分析师，研究所基础工业小组负责人， 12 年证券工作经验。

分析师承诺

负责本研究报告全部或部分内容的每一位证券分析师，在此申明，本报告依据公开的信息来源，力求清晰、

准确地反映分析师人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的

具体推荐或观点直接或间接相关。

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免责声明

本研究报告由东兴证券股份有限公司研究所撰写，研究报告中所引用信息均来自

公开资料，但并不保证报告所述信息的准确性和完整性。

本研究报告内容及观点仅供参考，不构成任何投资建议。对于本报告所提供信息

所导致的任何直接的或者间接的投资盈亏后果不承担任何责任。

本研究报告版权仅为东兴证券股份有限公司研究所所有，未经书面许可，任何机

构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用发布，需注明出处为东兴证

券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。东兴证券股份有

限公司保留对任何侵权行为和有悖报告原意的引用行为进行追究的权利。

行业评级体系

公司投资评级：

以报告日后的6 个月内，公司股价相对于同期市场基准指数的表现为标准定义：

强烈推荐：相对强于市场基准指数收益率15％以上；

推荐： 相对强于市场基准指数收益率5％～15％之间；

中性： 相对于市场基准指数收益率介于-5％～+5％之间；

回避： 相对弱于市场基准指数收益率5％以上。

行业投资评级：

以报告日后的6 个月内，行业指数相对于同期市场基准指数的表现为标准定义：

看好： 相对强于市场基准指数收益率5％以上；

中性： 相对于市场基准指数收益率介于-5％～+5％之间；

看淡： 相对弱于市场基准指数收益率5％以上。

本报告体系采用沪深300 指数为基准指数。

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试卷编号： ( A )卷

课程编号： F04110486 课程名称： 证券投资分析 考试形式： 小论文

适用班级： 08级国贸 姓名： 学号： 班级：

学科部： 财经学科部 专业： 国际经济与贸易 考试日期： 2011.6.8

题号 一 二 三 四 五 六 七 八 九 十 总分 累分人 签名

题分 60 40 100

得分

考生注意事项：1、本试卷共 页，请查看试卷中是否有缺页或破损。如有立即举手报告以便更换。

2、考试结束后，考生不得将试卷、答题纸和草稿纸带出考场。

论文要求如下：

1、题目：证券投资分析报告

2、内容要求：报告中要涉及基本面分析、技术面分析和实践心得体会三大部分；

3、行文要求：字体为五号宋体、单倍行距，段前段后0行，左起空2字符；字数要求在2500字以上。

4、其他要求：报告中可以配图表、模拟炒股的帐户等；论文必须独立完成，如发现有抄袭雷同现象，按不及格处理！

题目：证券投资分析报告

一、 证券基本面和技术面分析 （60分）

得分 评阅人

黄河旋风（600172）

一、 证券基本面分析：以判断金融市场未来走势为目标，对经济和政治数据得透彻分析。

1、宏观经济状况：

2011年上半年 货币政策“前紧后松”政策工具组合灵活，货币政策仍面临控通胀和保增长的两难；调控持续发力房价回调动能加大；物价上涨飞速，通货膨胀加大，财政力度加大；人民币国际化提速“红币”将深度崛起；新兴产业进入实质推动阶段；收入分配制度改革，继续推进个人所得税改革、提高居民薪酬水平和上调央企上缴红利比例改革； 政策力度节奏左右A股震荡上行节奏，股市动荡很大，楼市调控也将左右市场变化，影响股市的波动；石油、煤炭等大宗商品，节能减排的深化以及结构调整必然带动煤炭、电力、钢材、水泥、铜铝等能源需求的加大，其价格上涨；银行业的增长将回归稳健，其股票的涨势看好；

优化和改善公司债券市场准入、债券审核、信用评级以及投资者服务等制度安排，有效增加公司债融资规模，继续推进上市商业银行参与交易所银行试点工作，逐步探索建立集中监管、统一互联的债券市场监管体系。

2、公司概况

公司是河南省政府重点扶持50家大型企业，也是少数被国家列为"火炬计划"重点高新技术企业的民营上市公司，公司拥有国家级企业技术中心和企业博士后科研工作站。公司主要生产人造金刚石和金刚石制品，主导产品有UDS系列金刚石压机、人造金刚石、立方氮化硼、金刚石厚膜、金刚石微粉、金刚石制品、建筑机械及自动化控制装置等。公司是国内最大的金刚石生产基地，产量居全国第一、世界前列。"旋风"牌系列产品畅销日、美、欧等发达国家及东南亚市场。于1998年11月26日以A股在上海证券交易所挂牌交易。注册资本为26800万元。

企业理念：“质量、价格、时间、服务”是我们的经营宗旨。

“信用、信赖、协调、合作”是我们的立业之本。

“团结、创新、求实、奉献”是我们的企业精神。

“用科技打造‘旋风’，凭真诚追求卓越”是我们的质量方针

（1） 公司主营业务： 人造金刚石，人造金刚石磨料磨具磨削及其它金刚石制品，建筑装修磨削机具；与上述经营范围相关的技术服务，经营本企业自产产品及相关技术的进出口业务；经营本企业生产、科研所需的原辅材料、仪器仪表、机械设备、零配件及相关技术的进出口业务（国家限定公司经营和国家禁止进出口的商品及技术除外）；经营来料加工和″三来一补″业务。

（2） 公司业务同行业竞争水平：具全球竞争力的人造金刚石龙头企业 规模优势，公司目前的产能已超过11亿克拉，估计05年产量在9亿克拉以上，产能和产量均为世界第一。相比之下，其余的竞争对手与公司差距较大。规模优势不仅带来规模效益，更重要的是可以保证产品的覆盖面和质量稳定性。公司是国内提供人造金刚石规格最全的企业，通过储备足够的基本量，抹平了不同批次产品的品质波动，从而更好地满足中高端客户的需求。技术优势，公司拥有业内唯一的国家级企业技术中心和企业博士后科研工作站，每年的研发费用占收入比重达到3%-5%，是技术得以长期国内领先的有力保证。公司在国内最早进行大吨位压机研制和粉末合成工艺研究，目前使用的六面顶压机最大吨位达到2万吨，为国内之最。公司在粉末合成工艺方面取得突破后，人造金刚石的转化率和中高品级产品生成率达到业内领先水平。资金优势，人造金刚石行业还是个资本密集型行业，每亿克拉产能所需投资在6，000万元以上。公司作为上市公司，较业内其它企业在融资能力上具有明显优势

（3） 公司内部管理水平：注重创新，企业在发展过程中注重培养员工的创新意识、发展意识和忧患意识，

提出了“质量、价格、时间、服务”的八字经营方针，用诚信铸造出“旋风”品牌享誉国内外。公司正在实施“千万工程”，深入持久的开展企业文化教育活动，提高员工的忠诚度，扩大忠诚群体。每年都进行“百名榜样”评选，为黄河公司的宏伟蓝图打造坚实的人力资源。人才战略：牢固树立“人才资源是第一资源”的意识，建立健全人才吸聚、培养、使用机制，不断提高人力资源整体素质和完善人力资源结构，为公司实现全面、持续、快速、健康发展提供强有力的人才支撑和保障，促进企业价值与员工价值共同提升、个人成功与企业发展完美结合

三、证券技术面分析：发展趋势，支撑和阻力，线条和通道，平均线

（1）选股

初选黄河旋风（600172），在技术分析图中，可以看出其60日均线总体是上升的，有3次大的上升，在初期，第一次的大的上升，其5日，10日，20日，30日，60日移动平均线从上而下依次顺序排列，向右上方移动，称为多头排列。预示股价将大幅上涨。在其上升到一定趋势时，其阳线上影线长，其上方阻力大，有下跌的趋势，果不其然出现了三条阴线，随后有所增长，在此处形成黄金交叉，有大涨趋势，其后就是多个阳线由下向上排列，冲上了17.1的位价形成第二次上涨，然而其上方阻力加大，随后出现了三个阴线，有所反弹，其后10日均线下穿30日均线，形成死亡交叉，股票大跌，但其60日均线还是上涨趋势，下跌一定趋势后，形成上涨趋势，多个阳线由下向上一次排列，随后出现了黄金三角，60日均线上涨趋势平缓，其股随后有大幅度的上涨趋势，通过以上的分析，我在2011年3月8日，以14.716的价格买入黄河旋风

（2）了解该企业经营业绩状况

其公司业绩很好，公司是河南省政府重点扶持50家大型企业，也是少数被国家列为"火炬计划"重点高新技术企业的民营上市公司，公司拥有国家级企业技术中心和企业博士后科研工作站。公司主要生产人造金刚石和金刚石制品，主导产品有UDS系列金刚石压机、人造金刚石、立方氮化硼、金刚石厚膜、金刚石微粉、金刚石制品、建筑机械及自动化控制装置等。公司是国内最大的金刚石生产基地，产量居全国第一、世界前列。"旋风"牌系列产品畅销日、美、欧等发达国家及东南亚市场。

(3)对其后该股的股市分析

.1.第一段

在此期间，股票是平滑的增长涨跌幅度不大，60日均线趋于了一条直线，5日，10日，20日，30日均线互相交错，涨势平缓，有继续持有的必要，现在的我是观望态度。到末端时5日，10日，20日，30日和60日均线呈由上向下一次排列，说明此股票有大涨趋势，又继续持有的必要，下一步就大涨。在此阶段就是调整阶段，为股票的上涨进行铺垫的阶段，蓄势待发。

.2.第二段

在此阶段，5日，10日，20日，30日和60日均线呈由上向下的一次排列，大涨趋势明显，涨势很好，涨到最高点21.85元

．3．第三段

在此阶段，5日均线由上往下穿过10日，20日和30日均线，同时，5日，10日，20日和30日均线都是向下移动趋势，所以大跌趋势很明显，在此阶段就是选好时刻卖出此股，不过还是可以继续持有，因为其60日均线还是上升趋势，可能在其后会有所调整